4月18日證監(jiān)會(huì)“半夜雞叫”之際，安徽九華山旅游和其他27家企業(yè)一起，幸運(yùn)地成為IPO預(yù)披露開(kāi)閘后首批公司。這是繼2004年4月和2009年12月IPO折戟后，九華山旅游第三次向A股進(jìn)發(fā)。在交了兩次“學(xué)費(fèi)”之后，九華山旅游基本剔除了此前飽受質(zhì)疑的獨(dú)立性缺失、營(yíng)收不合規(guī)等問(wèn)題。

招股書(shū)顯示，九華山旅游成立于2000年12月，主營(yíng)業(yè)務(wù)為九華山旅游提供配套服務(wù)。包含酒店、索道纜車、旅游客運(yùn)和旅行社等四大業(yè)務(wù)。此次九華山擬登陸上海證券交易所，發(fā)行不超過(guò)2768萬(wàn)股，募集資金約3.45億元，保薦機(jī)構(gòu)為本土券商國(guó)元證券(000728,股吧)。

不過(guò)，九華山旅游這一次的闖關(guān)仍有瑕疵——前有盈利壓力，后有債務(wù)追兵，公司這一次能否敲開(kāi)A股大門(mén)，尚存疑問(wèn)。尤為蹊蹺的是，公司總投資為4930萬(wàn)元的西峰山莊擴(kuò)建項(xiàng)目，擴(kuò)建之后的營(yíng)收預(yù)期竟比去年銳減近700萬(wàn)元。

　　募資方案十年三變

三次沖擊A股的九華山旅游，募資規(guī)模和投向變了三回。

2004年第一次闖關(guān)時(shí)，公司計(jì)劃募集3億資金投向七個(gè)項(xiàng)目；2009年再度重啟IPO后，募集資金投向項(xiàng)目削減為三個(gè)，分別是花臺(tái)客運(yùn)索道項(xiàng)目、聚龍大酒店改造項(xiàng)目和客運(yùn)公司擴(kuò)建項(xiàng)目，投資總額為1.83億元。

這一次，九華山旅游擬募集資金額最高，達(dá)3.46億元，且43%的募資用于還債，凸顯其融資饑渴程度。其募資方案顯示，1.95億元用于投建天臺(tái)索道、東崖賓館以及西峰山莊項(xiàng)目，1.5億元募資則用于償還銀行貸款。

?? ?政府連續(xù)3年為其大客戶

值得注意的是，在九華山旅游此次預(yù)披露材料中，當(dāng)?shù)卣B續(xù)三年成為前五大客戶引發(fā)投資者關(guān)注。

2011年-2013年，在其前五大客戶名單中，池州市人民政府接待辦公室(以下簡(jiǎn)稱“池州政府”)連續(xù)三年“榜上有名”。2011年池州政府以506萬(wàn)元位列第一大客戶；2012年池州政府消費(fèi)361萬(wàn)元，成為九華山旅游第三大客戶；2013年盡管池州政府消費(fèi)減少，仍以225萬(wàn)元成為其第四大客戶。

盡管池州市政府消費(fèi)總金額并不高，對(duì)九華山旅游整體業(yè)績(jī)影響甚微，在抓“四風(fēng)”、抑制 “三公消費(fèi)”的當(dāng)下，近三年來(lái)池州政府對(duì)其的營(yíng)收貢獻(xiàn)也逐年遞減，此項(xiàng)收入可能會(huì)進(jìn)一步萎縮。

其實(shí)，池州市政府除了在業(yè)務(wù)上直接支持九華山旅游外，其下屬縣政府——青陽(yáng)縣還以超低的價(jià)格租賃土地使用權(quán)于九華山旅游。

2000年，九華山旅游向青陽(yáng)縣土地管理局租賃青陽(yáng)縣蓉城鎮(zhèn)西峰路29號(hào)土地，面積共計(jì)20250.77平米。在這塊土地上，九華山旅游建立了其酒店業(yè)務(wù)支柱項(xiàng)目---西峰山莊。

西峰山莊地處池州市青陽(yáng)縣城，距九華山僅20公里，是目前青陽(yáng)縣城唯一一家四星級(jí)賓館、2011年——2013年，西峰山莊營(yíng)收分別為2432萬(wàn)元、2473萬(wàn)元、2376萬(wàn)元，占九華山旅游總營(yíng)收的6%以上；酒店客房出租率均在6成以上，是九華山旅游出租率最高的酒店。此次九華山旅游募資中有4930萬(wàn)元用于西峰山莊擴(kuò)建項(xiàng)目。#p#分頁(yè)標(biāo)題#e#

值得注意的是，這塊2萬(wàn)多平方米的土地，每年租金僅為10萬(wàn)元，每平米均價(jià)4.93元，與同年其向大股東九華集團(tuán)租賃的土地便宜4倍多。

2000年九華山旅游租賃的九華集團(tuán)1.64萬(wàn)平方米土地，年租金為39.4萬(wàn)元，合每平米24元；兩年后，九華山旅游再向九華集團(tuán)租賃2.43萬(wàn)平米土地用于東崖賓館建設(shè)，年租金58.4萬(wàn)元，每平米亦為24元；2006年九華山旅游因建設(shè)客運(yùn)站再向大股東九華集團(tuán)租賃4.1萬(wàn)平米，年租金為90.27萬(wàn)元，每平米單價(jià)為22元。

不難發(fā)現(xiàn)，上述三塊土地單位租賃價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于西峰山莊土地價(jià)格。

一位市場(chǎng)人士對(duì)記者表示，九華山旅游得到了當(dāng)?shù)卣母鞣N支持本也無(wú)可厚非，畢竟是全國(guó)性的旅游資源，當(dāng)?shù)卣隙ㄖ匾暎膊慌懦衅渌`規(guī)的可能性。

?七大風(fēng)險(xiǎn)如影隨形

　　1、業(yè)務(wù)依托九華山旅游資源的風(fēng)險(xiǎn)

公司業(yè)務(wù)主要分布于九華山風(fēng)景區(qū)及其周邊，以九華山的旅游資源為依托，來(lái)九華山旅游觀光、休閑度假的游客是公司的主要服務(wù)對(duì)象。因此，公司的發(fā)展對(duì)九華山旅游資源存在較大的依賴性。如果國(guó)內(nèi)國(guó)際發(fā)生不利于九華山的事件，或者九華山的自然資源及人文景觀由于意外原因遭到破壞，都將對(duì)本公司的業(yè)務(wù)造成不利影響。

　　2、重大疫情、自然災(zāi)害等不可抗力風(fēng)險(xiǎn)

2003年春季爆發(fā)的“非典”，曾給公司及全國(guó)旅游行業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)斐奢^大沖擊；氣候條件是公司在經(jīng)營(yíng)中的不可抗力因素，特別是在旅游旺季，如果遇上惡劣的天氣條件或自然災(zāi)害將會(huì)直接對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。公司不排除今后如“非典”等重大流行性疾病以及自然災(zāi)害等不可抗力風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊懙目赡苄浴?/p>

　　3、短期償債風(fēng)險(xiǎn)

2011年末、2012年末、2013年末，公司流動(dòng)比率分別為0.49、0.38、0.39，速動(dòng)比率分別為 0.46、0.33、0.33，相對(duì)同行業(yè)上市公司偏低，主要是由于公司根據(jù)發(fā)展需要借入較多的短期借款所致。因此，公司面臨短期償債風(fēng)險(xiǎn)。

　　4、“營(yíng)改增”稅收政策風(fēng)險(xiǎn)

自2012年10月1日起，安徽省實(shí)行營(yíng)業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)工作，此次“營(yíng)改增”包括：交通運(yùn)輸業(yè)（包括陸路、水路、航空、管道運(yùn)輸）和部分現(xiàn)代服務(wù)業(yè)（包括研發(fā)和技術(shù)、信息技術(shù)、文化創(chuàng)意、物流輔助、有形動(dòng)產(chǎn)租賃和鑒證咨詢）。由于發(fā)行人隸屬旅游業(yè)，因此，發(fā)行人主管稅務(wù)機(jī)關(guān)確定發(fā)行人各項(xiàng)業(yè)務(wù)仍按旅游業(yè)務(wù)繳納營(yíng)業(yè)稅。根據(jù)報(bào)告期相關(guān)數(shù)據(jù)測(cè)算，如發(fā)行人在報(bào)告期內(nèi)實(shí)施營(yíng)業(yè)稅改繳增值稅，則影響發(fā)行人凈利潤(rùn)約 8%。因此，未來(lái)發(fā)行人索道纜車及客運(yùn)業(yè)務(wù)如實(shí)施營(yíng)業(yè)稅改繳增值稅，將會(huì)對(duì)發(fā)行人凈利潤(rùn)產(chǎn)生一定的影響。#p#分頁(yè)標(biāo)題#e#

　　5、募集資金使用風(fēng)險(xiǎn)

（1）本次發(fā)行募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后將用于天臺(tái)索道改建項(xiàng)目、東崖賓館改造項(xiàng)目、西峰山莊擴(kuò)建項(xiàng)目及償還銀行貸款。在募集資金投資項(xiàng)目的實(shí)施進(jìn)程中，不能排除經(jīng)濟(jì)環(huán)境、工程進(jìn)度等因素發(fā)生變化致使項(xiàng)目的實(shí)際盈利水平及開(kāi)始盈利時(shí)間與預(yù)期出現(xiàn)差異的風(fēng)險(xiǎn)。

（2）東崖賓館改造項(xiàng)目導(dǎo)致酒店業(yè)務(wù)收入暫時(shí)性下降的風(fēng)險(xiǎn)。公司擬使用募集資金中的 4,800.60 萬(wàn)元投向東崖賓館改造項(xiàng)目，項(xiàng)目將對(duì)東崖賓館內(nèi)部設(shè)施進(jìn)行五星級(jí)標(biāo)準(zhǔn)的升級(jí)改造，項(xiàng)目工期為 12 個(gè)月。改造完成后，東崖賓館的綜合接待能力和服務(wù)質(zhì)量將得到大幅提高。在項(xiàng)目實(shí)施的過(guò)程中，東崖賓館將分區(qū)進(jìn)行改造，部分客房屆時(shí)將暫時(shí)停止?fàn)I業(yè)。因此，公司將會(huì)面臨因?qū)嵤〇|崖賓館改造項(xiàng)目造成東崖賓館業(yè)務(wù)收入和利潤(rùn)暫時(shí)性下降的風(fēng)險(xiǎn)。

（3）本次發(fā)行導(dǎo)致公司凈資產(chǎn)收益率下降的風(fēng)險(xiǎn)。由于募集資金投資項(xiàng)目的實(shí)施有一定的建設(shè)期，在項(xiàng)目全部建成投產(chǎn)后才能達(dá)到預(yù)計(jì)的收益水平，故短期內(nèi)公司凈資產(chǎn)收益率存在下降的風(fēng)險(xiǎn)。

　　6、政策風(fēng)險(xiǎn)

公司所處的九華山風(fēng)景區(qū)為首批國(guó)家級(jí)風(fēng)景名勝區(qū)、首批國(guó)家 5A 級(jí)旅游景區(qū)、首批中國(guó)國(guó)家自然與文化雙遺產(chǎn)、全國(guó)文明風(fēng)景旅游區(qū)，由于風(fēng)景名勝資源具有稀缺性和不可再生性，國(guó)家一直重視對(duì)風(fēng)景區(qū)的保護(hù)和規(guī)劃管理，以避免風(fēng)景區(qū)的旅游資源遭到破壞，確保風(fēng)景區(qū)旅游事業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。因此，國(guó)家對(duì)風(fēng)景區(qū)開(kāi)發(fā)的嚴(yán)格控制將在一定程度上限制本公司的業(yè)務(wù)拓展。

（1）索道纜車業(yè)務(wù)的安全性風(fēng)險(xiǎn)。公司的架空索道及地面纜車是將游客在旅游景區(qū)的不同景點(diǎn)之間進(jìn)行運(yùn)輸?shù)奶胤N設(shè)備，其安全性直接關(guān)系到游客的人身和財(cái)產(chǎn)安全。

（2）旅游客運(yùn)業(yè)務(wù)的安全事故風(fēng)險(xiǎn)。公司通過(guò)客運(yùn)子公司經(jīng)營(yíng)旅游客運(yùn)業(yè)務(wù)，因此道路運(yùn)輸安全事故是公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)之一。

　　7、資產(chǎn)規(guī)模和業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大可能引致的管理風(fēng)險(xiǎn)。

公司目前擁有16家分公司、1家全資子公司，業(yè)務(wù)領(lǐng)域涵蓋酒店業(yè)務(wù)、索道纜車業(yè)務(wù)、旅游客運(yùn)業(yè)務(wù)及旅行社業(yè)務(wù)。本次公開(kāi)發(fā)行股票完成后，公司資產(chǎn)規(guī)模和業(yè)務(wù)規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)大，管理難度將會(huì)日益增加。如果公司發(fā)展戰(zhàn)略、管理體系、內(nèi)控制度、人力資源配置的完善速度未能跟上公司快速發(fā)展的節(jié)奏，則公司的發(fā)展將受到一定制約，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中處于不利地位。

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